Finanzkrise und Bankverbindlichkeiten

Die Anleihe-Emission von Banken ist 2012 im Angesicht der anhaltenden Euro-Krise und der neuen Regulierung auf den niedrigsten Stand seit zehn Jahren gesunken.  Die weltweite Ausgabe von Bank-Anleihen verbucht mit 1‘200 Mrd. $ den niedrigsten Wert seit 2002, berichtet FT in einem Artikel (“Bond issuance by banks hits a 10-year low”) in gestützt auf die Daten von Dealogic.

Die Summe der vorrangigen unbesicherten Schuldtitel, eine tragende Säule der Bank-Finanzierung ist auf den niedrigsten Stand seit 2003 gefallen. Auch die Ausgabe von Covered Bonds ist zurückgegangen. Die Asset-Backed Securities (ABS: Wertpapiere, die mit realen Werten besichert sind) machen heute nur noch einen Bruchteil der Summe in der Ära der Subprime-Krise aus.

Der Bremseffekt stammt im Wesentlichen aus Europa, wo die Banken sich mit Anleihe-Emissionen 639 Mrd. $ beschafft haben, was dem niedrigsten Wert seit 10 Jahren entspricht.

Die Banken in Asien haben hingegen mit 307 Mrd. $ einen Rekordwert seit 1995 aufgebracht. Die Banken aus Italien und Spanien hatten in den ersten Monaten des Jahres nur einen sporadischen Zugang zu Kapitalmärkten. Mit der Ankündigung des OMT-Programms durch die EZB im September kam es zu etwas Entspannung.

Fazit: Der Schuldenabbau (deleveraging) setzt sich noch fort. Zur Erinnerung: Die Ursache der Finanzkrise war die Anfälligkeit der Bank-Schuldtitel wie z.B. von Commercial Papers, Repos und anderen kurzfristigen Verbindlichkeiten.

Es war kein Bank Run (Ansturm auf eine Bank) im gewohnten Still, wo die Menschen auf Strassen lange Schlangen vor Banken bilden, um Bargeld abzuheben, sondern ein Bank Run im Interbankengeldmarkt, wo die Banken sich kurzfristig refinanzieren (wholesale funding). 

Hohe gleichzeitige Kreditrückzüge von institutionellen Einlegern und Unternehmen hat zu Liquidierung von Bank-Aktiva geführt. Die Bank-Schuldverschreibungen, die gegen Bargeld zurückgegeben wurden, waren durch Assets als Sicherheit (collateral) gedeckt, deren Wert als unsicher wahrgenommen wurde. Der Privatsektor kann keine risikolose Sicherheiten erzeugen.

Eine Finanzkrise hat daher im Allgemeinen mit Bank-Verbindlichkeiten (bank debt) zu tun. Zweifeln Marktteilnehmer am Wert der Schuldverschreibungen, verlangen sie im Gegenzug Bargeld. Der dramatische Rückgang der Ausgabe der Bank-Anleihen ist daher vor diesem Hintergrund zu betrachten.

Aufbrühende Täuschung um Haushaltsdefizit

Howard Schultz hat kürzlich einen offenen Brief („Let’s Come Together, America“) veröffentlicht. Der CEO von Starbucksdrängt seine Mitarbeiter, sich auf eine Tasse Kaffee zu treffen („come together“), um die haushaltspolitische Überparteilichkeit zu unterstützen.

Im Brief warnt Schultz davor, dass die gewählten Beamten nicht fähig gewesen seien, zusammenzukommen und einen Kompromiss zur Lösung der enorm wichtigen und dringenden Frage um die Staatsverschuldung zu erzielen. Und er legt nahe, dass die Leser sich auf der Web Site der Organisation „Fix the Debt“ weiter informieren sollen.

Sollen wir es tun?

Paul Krugman gibt in seiner lesenswerten Kolumne („Brewing Up Confusion“) am Montag in NYTimes eine analytische Antwort darauf.

Zunächst einmal reflektiert Fiscal Cliff nicht ein Versagen in Sachen „fix the debt“ durch Abbau des Haushaltsdefizits. Ganz im Gegenteil: Die Gefahr ist, wenn das Defizit zu rasch gesenkt wird.

Wie kann aber jemand mit guten Verbindungen wie Schultz in einem derart grundlegenden Punkt falsch liegen? Indem er mit falschen Leuten spricht, wie denjenigen von „Fix the Debt“, bemerkt Krugman. Maya MacGuineas, das öffentliche Gesicht der Organisation versucht, die Leser im Hinblick auf diesen Punkt zu verwirren und sie hat offensichtlich auch Schultz irregeführt, das politische Problem fehlzudiagnostizieren.

Es ist wahr, dass die gewählten Politiker unfähig gewesen sind, „zusammenzukommen“ und „Kompromiss zu erzielen“. Aber eine Symmetrie zwischen Republikanern und Demokraten herzustellen, ist nicht nur irreführend, sondern auch aktiv schädlich. Die Realität ist, dass Präsident Obama grosse Zugeständnisse gemacht hat, wie Krugman hervorhebt.

Im Gegenzug haben die Republikaner im Grunde genommen gar nichts angeboten. Angesichts dieser Realität belohnen Leute wie Schultz Unnachgiebigkeit und Extremismus, indem sie beide Seiten gleichermassen beschuldigen.

Krugman erkärt sich grundsätzlich bereit, zu glauben, dass Schultz nicht weiss, was er tut. Dasselbe kann aber über „Fixt he Debt“ nicht gesagt werden. Man mag es nicht wissen, wenn man die Berichterstattung leichtgläubig liest. Aber „Fix the Debt“ ist nicht irgendeine Art von neuer Versammlung von betroffenen Bürgerinnnen und Bürgern. Es sind die üblichen Verdächtigen, die durch eine beeindruckende Menge an Mitteln von Unternehmen gedeckt werden.

Wie die Gruppen, die von Petersonfinanziert werden, scheint auch „Fix the Debt“ viel mehr darum besorgt, Social Security und Medicare zu kürzen, um das Haushaltsdefizit im Allgemeinen zu bekämpfen. Was jetzt geschieht, ist, dass alle von Peterson finanzierten Gruppen versuchen, Fiscal Cliff auszubeuten, um Sozialprogramme  zu kürzen, was mit der gegenwärtigen Krise nichts zu tun hat. Die Verwendung einer kunstvoll trügerischen Sprache wie die von MacGuineas Brief ist darauf ausgerichtet, Lockvogeltaktik zu verstecken, legt Krugman dar.

Schultz ist anscheinend einem Schwindel auf den Leim gegangen. Aber der Rest von uns sollte es nicht tun.

Haushaltsdefizit: strukturell vs konjunkturell

Das US-Haushaltsdefizit beträgt 6,5% der Wirtschaftsleistung (BIP). In Zahlen: 1‘000 Mrd. $. Die Defizit-Falken, die in diesem Zusammenhang gern Moralpredigt halten, behaupten, dass das Haushaltsdefizit strukturell ist und daher unbedingt jetzt-jetzt-jetzt abgebaut werden müsse.

Evan Soltas unternimmt in einem lesenswerten Artikel („The Deficit: Not as Bad as They Want You to Think“) in Bloomberg den Versuch, herauszufinden, wie viel des gegenwärtigen Defizits strukturell (wenn überhaupt) und wie viel davon konjunkturell bedingt ist. Sein Befund: Das derzeitige Haushaltsdefizit ist unter Kontrolle, genau wie die Haushaltsdefizite in den vergangenen 5 Jahren.

Der richtige Weg, haushaltspolitische Bedingungen in den USA auszuwerten, ist nicht das Budget-Defizit, welches mit Konjunktur stark schwankt, zu betrachten, sondern das strukturelle Defizit zu berechnen. Es ist die Differenz zwischen Staatsausgaben und Staatseinnahmen, wenn in der Wirtschaft normale Verhältnisse vorherrschen. Technisch: Wenn die Produktionslücke (output gap), d.h. BIP – BIP Kapazität, gleich null ist.

Soltas schätzt ein, dass das strukturelle Haushaltsdefizit pro Jahr 325 Mrd. $, d.h. 2,1% des BIP beträgt. Die US-Wirtschaft ist in der Lage, über die lange Sicht schneller zu wachsen, sodass die Schuldenstandsquote (debt to GDP ratio) stabil bleiben kann. Es ist daher möglich, dass die Daten die Grössenordnung des struktrurellen Defizits überzeichnen.  Das strukturelle Budget-Defizit dürfte demnach in den USA rund 1,5% des BIP ausmachen.

US-Haushalt - das strukturelle und das gegenwärtige Defizit, Graph: Evan Soltas

Bei den Berechnungen handelt es sich nicht mehr als um Näherungwerte. Aber sie geben einen Hinweis darauf, wann die Schwankungen des Defizits zyklisch und wann sie strukturell sind. Die Ausgaben für die Arbeitslosenversicherung sind z.B. höchst-zyklisch, während die Ausgaben für die Gesundheit und soziale Sicherheit der Veteranen zumeist strukturell sind.

Soltas kommt m.a.W. zu einem ähnlichen Schluss wie Paul Krugman (siehe ONE TRILLION DOLLARS). Das heisst, dass das gegenwärtige Haushaltsdefizit im Wesentlichen ein Ergebnis der schwer angeschlagenen Wirtschaft ist. Es ist also nicht strukturell.

Soltas macht zudem eine bemerkenswerte Beobachtung: Das Haushaltsdefizit wurde im Verlauf der Zeit wegen der wachsenden Ungleichheit für konjunkturelle Schwankungen empfindlicher, wie Krugman hervorhebt. Warum? Weil mehr Einnahmen aus den wohlhabenden Menschen stammen, auch wenn die Steuersätze für die Reichen gesenkt worden sind. Und das Einkommen der Wohlhabenden sind viel volatiler als das Einkommen der normalen Arbeitnehmer.

Krugman ergänzt in seinem Blog, dass die Defizit-Panik grundsätzlich fehl am Platz ist. Und es ist besonders ärglich, wenn man daran denkt, was viele dergleichen Leute damals über den Überschuss im Haushalt sagten und was sie heute über das böse Defizit sagen: George W. Bush hat z.B. eine Wahlkampagne auf der Basis geführt, dass der Überschuss im Haushalt in späten Jahren der Clinton-Regierung bedeute, dass die Steuern gesenkt werden müssen. Und Alan Greenspan hat die Idee entscheidend unterstützt, indem er dem Kongress mitteilte, dass die grösste Gefahr darin bestünde, die Verschuldung zu schnell zurückzufahren. Heute hilft Greenspan der Gruppe um „Fix the Debt“.

Primary Balance und Produktionslücke (output gap), Graph: Prof. Paul Krugman

Die Erfahrung mit Bush legt etwas Wichtiges über die Fiskalpolitik nahe: Wenn die Demokraten von dem Defizitabbau besessen werden, ist alles, was sie bieten müssen, ein Topf mit Geld. Die Republikaner verschwenden die Mittel schnell für Steuersenkungen für die Reichen, sobald sie die Gelegenheit ergreifen. Der Punkt ist laut Krugman, dass die Diskussion um das Haushaltsdefizit auf eine Kombination von schlechter Wirtschaftspolitik und der Politik beruht. Was wir daher beobachten, ist nicht Grand Bargain, sondern Great Scam (grosser Schwindel).

Taylor Rule vs NGDP Targeting

In einer der leidenschaftlich geführten Debatten (h/t to Mark Thoma) im Jahr 2012 ging es um die Gegenüberstellung der relativen Wirksamkeit der Taylor Regel und des NGDP Targeting (Steuerung eines nominellen BIP-Zielwertes) im Rahmen der Geldpolitik.

David Altig, Atlanta Fed kann sich beispielsweise mit dem NGDP Targeting nicht anfreunden. Altig erklärt zusammenfassend, was die Achillesferse des NGDP Targeting ist: Es liefert einen schwachen nominalen Anker in einem Marktumfeld, wo es grosse Unsicherheit im Hinblick auf das Potential des realen BIP gibt. Und das diesbezügliche Bedenken ist historisch gerechtfertigt, argumentiert Altig weiter.

Im Grunde genommen sollte jeder, der sich darüber wundert, wie die Demographieauf die Partizipationsrate der Arbeitskräfte auswirkt und wie die Technologiedie Dynamik der Arbeitsplatzschaffung verändert, oder wie die Politikdas Angebot an Arbeit beeinflusst, Bescheidenheit darüber empfinden, wo das potentielle BIP sich hinbewegt. Das mangelnde Vertrauen im Hinblick auf den Pfad des realen BIP nehme nämlich laut Altig der Idee der Steuerung eines nominalen BIP-Ziels den Glanz ab.

Die Gegner der Taylor Regel können sich an David Andolfatto, St. Louis Fed wenden. Der Wirtschaftsprofessor deutet auf eine   Forschungsarbeit („Seven Faces of The Peril“) von Jim Bullard hin, wo der St. Louis Fed-Präsident Überlegungen über die Aussichten, wie die USA in eine Deflation im japanischen Still stürzen könnten, anstellt.

Inflationsprognose mit einem Horizont von „1 zu 2“-Jahren, um die vorübergehende Einflüsse auf die Teuerungsrate zu glätten, wo die Zentralbank hindurchsehen sollte, Graph: Dave Altig in macroblog

Bullards Analyse beruht auf einen Einblick, welcher von Benhabib, Schmitt-Grohe und Uribe in einer weiteren Forschungsarbeit („The Perils of Taylor Rules“) vorgestellt wird.

Die Autoren zeigen, dass, wenn die Geldpolitik gestützt auf einer Taylor-Regelerfolgt, und die Nominal-Zinsen auf der Null-Grenze (zero lower bound) liegen, es dann im Allgemeinen zwei stationäre Gleichgewichte gibt. In einem Gleichgewicht (das „beabsichtigte“ Ergebnis) sind der nominale Zinssatz und die Inflationsrate im Ziel. Im anderen Gleichgewicht (das „unbeabsichtigte Ergebnis) liegen der nominale Zinssatz und die Inflationsrate unter dem Zielwert: Die Wirtschaft steckt in einer Liquiditätsfalle.

Wie die Autoren zum Ausdruck bringen, tritt die Multiplizität der Ergebnisse auch in einer Wirtschaft auf, wo die Preise vollkommen flexibel sind. Alles, was erforderlich ist, sind drei (unumstrittenen) Zutaten: (1) Fisher-Gleichung, (2) eine Taylor-Regel und (3) eine Null-Grenze (zero lower bound).

Andolfatto betont, dass er im Jahr 2010 dieses Argument nicht ernst genommen habe. Zum Teil, weil das sog. „unbeabsichtigte“ Ergebnis effizienter ist als das „beabsichtigte“ Ergebnis (zumindest in einem Modell mit flexiblen Preisen). M.a.W. erweist sich die Friedman-Regel als eine gute Politik, erläutert Andolfatto. Er habe damals gedacht, dass andere Faktoren wahrscheinlich viel wichtiger wären, als die Ereignisse, die zu diesem Zeitpunkt stattfanden. Er sei vielleicht voreilig gewesen, aber dann liefert er eine ausführliche Analyse anhand eines OLG-Modells (nur für Streber).

US-Banken schliessen 2012 mit Gewinn ab

Die US-Banken schliessen das Jahr 2012 mit dem besten Gewinn seit 2006 ab. Es sind insgesamt 51 Banken gescheitert, was dem geringsten Wert seit der Finanzkrise von 2008 entspricht. Die Wirtschaft ist aber nach wie vor durch hohe Arbeitslosigkeit und mangelhafte Nachfrage gekennzeichnet.

Zum ersten Mal seit 2009 ist das Gewinnwachstum durch höhere Einnahmen angetrieben, berichtet WAPO.

Die Banken haben im dritten Quartal 37,6 Mrd. $ verdient. Es bedeutet einen Anstieg um 6,5% im Vergleich zum Vorjahr. Es handelt sich dabei um die besten Daten seit dem dritten Quartal 2006, d.h. vor dem Ausbruch der Finanzkrise. Im vierte Quartal 2008 hatte sich der Gewinn im Bankensektor auf 32 Mrd. $ belaufen.

Die Anzahl der Banken, die auf der vertraulichen „Problem-Liste“ der FDIC(US-Einlagensicherungsbehörde) erscheinen, ist zum sechsten Quartal in Folge gesunken. Zuletzt erschienen 684 Namen per Ende September auf der Liste der problematischen Liste der Behörde.

Bankpleiten:

2012: 51

2011: 92

2010: 157

2009: 140

2008: 25

2007: 3

Bemerkenswert ist, dass sich im dritten Quartal 2012 49 Banken zusammengeschlossen haben, um einen Zusammenbruch zu vermeiden. Einige schwache Banken suchen Fusionen mit grösseren Institutionen. Im zweiten Quartal hatten 45 Banken fusioniert, wie aus den Daten der FDIC hervorgeht.

Die Kosten der gescheiterten Banken von 2008 bis 2011 belaufen sich auf 88 Mrd. $. 2011hat der Ausfall von 92 Banken 7,9 Mrd. $für die öffentliche Hand gekostet.

Die Behörde schätzt die Kosten von 2012 bis 2016 insgesamt auf 10 Mrd. $. Das Geld der Sparer ist nicht in Gefahr. Die Einlagen werden bis zu 250'000 $ pro Konto staatlich geschützt.

Die Kosten der Ausfälle (140 Banken) im Jahr 2009 beliefen sich für die FDIC auf rund 36 Mrd. $. Die Kosten für 2010 (157 Banken) betragen mit 23 Mrd. $ etwas weniger, weil im Vorjahr im Durchschnitt kleinere Banken gescheitert sind.

Gibt es kein Wachstum mehr?

Die Kommentare im Wirtschaftsteil der Zeitungen fokussieren auf die kurze Sicht: die Auswirkungen von Fiscal Cliff auf die Erholung der amerikanischen Wirtschaft, die Spannungen um den Euro, den letzten Versuch Japans, der Deflation zu entkommen, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („Is Growth over?“) am Freitag in NYTimes. Der Schwerpunkt ist verständlich. Aber, was wissen wir über die Aussichten für den langfristigen Wohlstand? Die Antwort lautet laut Krugman, weniger als wir denken.

Die langfristigen Prognosen, die durch die offiziellen Seiten erstellt werden, wie z.B. durch das Congressional Budget Office (CBO) gehen von zwei grossen Annahmen aus. Die eine ist, dass das Wirtschaftswachstum in den nächsten Jahrzehnten dem Wachstum in den vergangenen Jahrzehnten ähneln werde. Auf der anderen Seite wird im Allgemeinen angenommen, dass die Einkommensungleichheit, die in den vergangenen drei Jahrzehnten kräftig gestiegen ist, in Zukunft nur geringfügig zunehmen werde.

Die gängige Meinung ist wahrscheinlich falsch, in einer oder beiden Dimensionen, hält Krugman fest. Robert Gordon hat neulich argumentiert, dass das Wirtschaftswachstum sich stark verlangsamen werde. In der Tat scheint das Alter des Wachstums, was im 18. Jahrhundert begonnen hat, zu Ende zu gehen, betont Krugman.

Der Träger des Wirtschaftsnobelpreises hält es zwar für eine interessante These. Aber er denkt nicht, dass Gordon Recht hat, vor allem, was die zerstörerischen Implikationen der gängigen Meinung betrifft. Im Gegensatz zum Techno-Pessimismus von Prof. Gordon vertritt Krugman die Ansicht, dass die Informationstechnologie sich erst jetzt auszuzahlen beginnt, was noch mehr aus dem Aufstieg der intelligenten Maschinen hervorgehen werde.

Beobachtet man die Dinge, weiss man, wie im Feld der künstlichen Intelligenz (artificial intelligence) Fehlschläge hingenommen werden mussten. In letzter Zeit jedoch scheinen die Schranken gefallen zu sein. Die Maschinen dürften demnächst bereit sein, viele Aufgaben zu erledigen, die derzeit grosse Menge an menschlicher Arbeit erfordern. Das bedeutet raschen Produktivitätszuwachs und damit hohes Wirtschaftswachstum.

Die entscheidende Frage ist aber, wer davon profitieren wird? Leider ist es nur allzu leicht, den Fall zu machen, dass die meisten Amerikaner zurückgelassen werden, weil intelligente Maschinen den Beitrag der Arbeitnehmer, einschliesslich der hochqualifizierten Arbeitskräfte schliesslich abwerten werden, hebt Krugman hervor. Der Punkt ist, dass es einen Grund gibt, zu denken, dass die gängige Meinung im Hinblick auf die langfristigen Haushaltsprojektionen, die fast jeden Aspekt der politischen Debatte formen, insgesamt falsch ist.

Was sind aber die Auswirkungen dieser alternativen Sicht für die Politik? Sicherlich ein Thema für eine der nächsten Kolumnen von Paul Krugman.

Grenzen des Wachstums

Robert Gordon hat im September einen viel beachteten Artikel („Is US economic growth over? Faltering innovation confronts the six”) in voxeu veröffentlicht. Der an der Northwestern University lehrende Wirtschaftsprofessor befasst sich mit dem Thema „Grenzen des Wachstums“. 

Seine Hauptaussage lautet, dass das langfristige Wirtschaftswachstum, unabhängig von konjunkturellen Entwicklungen, zum Stillstand kommen werde.

Paul Krugman nimmt heute in seinem Blog zu Gordons „anregenden Aufsatz“ Stellung. Der Träger des Wirtschaftsnobelpreises zeigt viel Sympathie für die Ansicht, dass die grossen Tage des Wirtschaftswachstums hinter uns gelieben sind. Aber Krugman findet Gordons Pessimismus im Hinblick auf die Technologie falsch. Mit anderen Worten hält Krugman es für eine falsche Art von Pessimismus. Aber es lohnt sich auf alle Fälle, darüber zu diskutieren, hebt er hervor.

Gordon, der die Ansicht vertritt, dass produktive Innovationen der Vergangenheit gehören, unterscheidet zwischen drei „industriellen Revolutionen“ (IR). Die erste war von 1750 bis 1830: Dampfmaschienen, Eisenbahnen. Die zweite fand zwischen 1870 und 1900 statt: Elektrizität, Verbrennungsmotor und sanitäre Anlagen. Danach habe das Produktivitätswachstum deutlich abgenommen. Die dritte Revolution umfasst die Zeitspanne von 1960 bis heute: Computer, Internet, Mobile Telefone.

Gordon argumentiert, dass die dritte IR ihren Verlauf genommen habe. Alles um unsere mobile Geräte sei neu und bedeute viel Unterhaltung, aber es sei nichts Wesentliches daran. Krugman hält es für gut, dass jemand die Tech-Euphorie in Frage stelle. Die IT-Revolution hat aber erst begonnen, ihre Auswirkungen zu entfalten, hält an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor entgegen.

Wachstumsrate der Wirtschaft gemessen am BIP, Graph: Prof. Robert Gordon

Man solle sich für einen Moment eine Art Fantasie-Technologie-Szenario vorstellen, wo wir intelligente Robert herstellen können, die alles erledigen, was eine Person machen kann. Eine solche Technologie würde alle Grenzen des pro-Kopf-BIP sprengen, solange Roboter nicht als Kopf mitgezählt werden. Was man tun muss, ist, die Anzahl der Roboter im Verhältnis zu Menschen zu erhöhen. Dann hat man das BIP, das man will.

Dies geschieht aber heute nicht. Es wurde nicht so viel Fortschritt erzielt, dass Maschinen so denken können wie die Menschen. Aber es stellt sich laut Krugman heraus, dass es andere Möglichkeiten gibt, intelligente Maschinen herzustellen. Zum Beispiel machen Big Data heute Sachen wie gesprochene Gespräche, die vor ein paar Jahren in der Tat nur für Menschen möglich gewesen wären. Die Spracherkennung ist noch unvollkommen, aber wesentlich besser als es war und es verbessert sich schnell, nicht weil wir es geschafft haben, das menschliche Verständnis zu emulieren, sondern weil wir data-intensive Möglichkeiten gefunden haben, die das Gesprochene in einer nicht-menschlichen Art und Weise interpretieren, erklärt Krugman.

Und all dies bedeutet, dass wir in einer gewissen Weise uns weiter bewegen in Richtung intelligente Roboter. Viele, viele Aufgaben werden zunehmend maschinen-freundlich, was wieder bedeutet, dass Gordon wahrscheinlich falsch liegt, was seine Annahme des abnehmenden Ertragszuwachses der Technologie betrifft.

Was ist mit Menschen? Intelligente Maschinen ermöglichen ein höheres BIP, aber sie verringern zugleich auch die Nachfrage nach Menschen, einschliesslich intelligenter Menschen. Wir können laut Krugman auf eine Gesellschaft blicken, die reicher wird, aber wo alle Gewinne im Reichtum zu Gunsten derjenigen gehen, die die Roboter besitzen.

Der technische Fortschritt: Kapital vs Arbeit

(Nur für Streber)

Was heisst eigentlich capital-biasTechnologie-Wandel? Eine Art Wandel, wo die Gesellschaft reicher, aber die Arbeitnehmer ärmer werden.

Paul Krugman liefert in seinem Blog ein einfaches konzeptionelles Beispiel, um die Situation zu klären.

Angenommen, es gibt nur zwei Möglichkeiten, um etwas herzustellen. Die eine ist eine arbeitsintensiveMethode, sagen wir, wo eine Reihe von Schreibern, die nur mit Feder-Stiften ausgestattet sind, produziert werden. Die andere ist kapitalintensive Methode, sagen wir, wo eine Handvoll Techniker, die eine Reihe von Servern betreuen. Das heisst eine Büroarbeit, wie es in der modernen Wirtschaft heutzutage üblich ist.

Diese zwei Methoden (Techniken) können in Bezug auf die Input-Einheiten dargestellt werden. Das heisst in Höhe des einzelnen Produktionsfaktors, um eine Einheit-Output herzustellen. Es wird weiter angenommen, wie in der Abbildung dargestellt, dass die kapitalintensive Technik 0,2 Einheiten an Arbeit und 0,8 Einheiten an Kapital pro Einheit Output erfordert. Die arbeitsintensive Technik hingegen erfordert 0,8 Einheiten an Arbeit und 0,2 Einheiten an Kapital.

Die Wirtschaft als Ganzes kann beide Techniken anwenden. In der Tat muss sie es, es sei denn, es hat entweder eine sehr grosse Mengen an Kapital pro Arbeitnehmer oder eine sehr kleine Menge. Das ist aber kein Problem, weil wir nur eine Mischung aus beiden Techniken einsetzen, um jede beliebige Input-Kombination entlang der blauen Kurve in der Abbildung zu erreichen.

Ja, es handelt sich dabei um die unit isoquant (Isoquante), um es wirtschaftswissenschaftlich auszudrücken. Natürlich würde es, wenn wir über ein paar mehr Techniken verfügen würde, wie eine konvexe Kurve in den Lehrbüchern aussehen. Krugman will aber das Beispiel hier aus didaktischen Gründen einfach veranschaulichen.

Isoquanten: Produktionsfaktoren, Graph: Prof. Paul Krugman

Wie kommt die Einkommensverteilung in diesem Beispiel zum Tragen? Wenn man von einem vollkommenen Wettbewerb ausgeht, müssen der Reallohn (w) und die Kapitalkosten (r), beide gemessen in Output Einheiten, so gestaltet sein, dass die Produktionskosten pro Einheit gleich 1 sind, welche Technik man auch immer verwendet. In diesem Beispiel heisst es dann w=r=1. Graphisch bedeutet es: w/r = negative Steigung der blauen Kurve.

PS: Die Entlohnung von Arbeiternehmern und Maschinen entspricht dem Grenzprodukt.

Wenn wir aber annehmen, dass die Technologie sich verbessert, insbesondere, wenn die Herstellung, wo kapitalintensive Technik verwendet wird, effizienter wird, während die arbeitsintensive Technik gleichbleibt. Die Schreiber mit Feder-Stiften sind dieselben wie sie es immer waren. Die Server können mehr Leistung erbringen als je zuvor. Wir nehmen weiter an, dass die Einheit Input für kapitalintensive Technik nun halbiert wird. Die rote Kurve zeigt die neue Auswahlmöglichkeit für die Wirtschaft.

Was geschieht nun? Es ist offensichtlich, dass die Löhne fallen im Verhältnis zu den Kosten des Kapitals. Weniger offensichtlich ist, aber dennoch wahr, dass die Reallöhne auch in absoluten Zahlen fallen. Der technologische Wandel verringert in diesem Beispiel die Reallöhne um ein Drittel (zu 0,667$), während die Kapitalkosten auf 2,33 $ steigen.

Fazit: Es ist offensichtlich, wie stilisiert und vereinfacht all dies ist. Aber das Beispiel von Krugman gibt einen Denkanstoss, was es bedeutet, einen capital-biasedtechnologischen Wandel zu haben und wie Arbeitnehmer dabei benachteiligt werden.

Fed und Zinssätze

Eine Antwort auf Paul Krugmans Kolumne („When Prophecy Fails“) von Montag lautet, dass niedrige Zinsen derzeit gar nichts beweisen, weil die Fed weiter alle Staatspapiere, die ausgegeben werden, aufkaufe. Es stimmt aber nicht. Es sieht wie eine grosse Weisheit aus, aber es ist bemerkenswert dumm und falsch, wie Krugman in seinem Blog heute bemerkt:

(1) Es ist nicht einmal wahr, dass die Fed andauernd Staatsanleihen, die emittiert werden, ankauft. Manchmal tut die Fed es, manchmal nicht. Als die QE2 zu Ende ging, gab es weitverbreitete Vorhersagen, dass die Zinsen durch die Decke schiessen würden. Aber es ist nicht eingetroffen, wie z.B. von Krugman richtig vorausgesagt worden ist.

(2) Die Idee ist vom Konzept her falsch. Die Preise von Vermögenswerten sollten im Wesentlichen durch die Bestände an Vermögenswerten determiniert werden, nicht durch die Veränderungen an Beständen über kurze Zeiträume. Wenn Anleihe-Investoren das Vertrauen in die Staatsanleihen verlieren, gibt es einen riesigen ausstehenden Bestand dieser Schuldtitel, die sie versuchen würden, zu verkaufen, was die Zinsen höher treiben würde, unabhängig davon, wie viel neue Anleihen die Fed aufkaufen dürfte.

(3) Seit wann glauben aber all diese Leute, die wegen des Haushaltdefizits besorgt sind, dass die Fed einen wesentlichen Teil des Defizits (seit 4 Jahren) monetisieren kann, ohne negative Folgen? Glaubt man an das Konzept, das diese Leute an den Tag legen, müsste die Ausweitung der Notenbankgeldmenge (monetary base) in den vergangenen Jahren eine galoppierende Inflation ausgelöst haben. Es ist aber nicht der Fall, hält Krugman fest.

Da muss man aber auch nicht mit der Behauptung herkommen, dass die Regierung die Inflationszahlen manipuliere. Die unabhängigen Schätzungen im Hinblick auf die Inflation weichen von offiziellen Daten nicht wesentlich ab.

Ende 2008 gab es eine Situation, wo diejenigen, die mit dem IS-LM-Modell arbeiten, eine zweifache Vorhersage machten: solange die Wirtschaft schwer angeschlagen (depressed) bleibt, würden auch die Zinsen und die Inflation trotz des hohen Haushaltsdefizits und der Ausdehnung der Fed-Bilanz gedämpft bleiben. Es kam damals zu viel Verachtung für diese Vorhersage zu dem Zeitpunkt. Wie sieht es seither aus?

Die Ausdauer der Inflationistamit der „Defizit, igit!“-Ansicht trotz des Jahr-für-Jahr Versagens und die erstaunlichen Bemühungen um faule Ausreden grenzt wirklich an ein Wunder. Krugman wollte in seiner Kolumne im Grunde genommen „nur“ darauf hindeuten, was passiert, wenn die wahren Gläubiger der unkooperativen Realität gegenübersehen.

Keynesianer aller Welt

Jeffrey Sachs hat kürzlich in einem Artikel („Today’s challenges go beyond Keynes“) in FT geschrieben, dass eine andere Art von Wachstumspfad heute vonnöten ist. Die keynesianische Nachfragesteuerung beherrsche heute das Denken der Obama-Regierung. Es sei Zeit, die Wiederbelebung von Keynes zu überdenken.

„Der sprunghafte Anstieg des Keynesianismus ist in den USA auf Lawrence Summers, den ehemaligen Finanzminister (treasury secretary), Paul Krugman, den Ökonom-Kolumnist und Ben Bernanke, den Fed-Chef zurückzuführen, dass kurzfristige expansive Geld- und Fiskalpolitik erforderlich sind, um den Zusammenbruch des Immobilienmarktes auszugleichen“, schreibt der Direktor des Earth Institute an der Columbia University weiter.

Robert Skidelsky antwortet in seinem Blog darauf mit einer schnellen Bemerkung, dass Sachs eine vernünftige Aufforderung für verstärkte Investitionen mit einem Angriff auf die keynesianischen Ideen, die es eigentlich untermauern, vermische.

Jeder britische Keynesian würde Jeffrey Sachs zustimmen, dass Grossbritannien heute „erhöhte Investitionen in Infrastruktur und Bildung“ braucht und dass Ausgabenkürzungen nicht das wichtigste Instrument zum Defizitabbau darstellen sollten.

Warum beharrt aber Prof. Sachs darauf, seinen vernünftigen Standpunkt als Gegensatz zum „keynesianischen Modell“ darzulegen? Ist es das „Odium Theologicum“ der Wirtschaftswissenschaften, welches dafür sorgt, dass natürliche Verbündete sich gegenseitig angreifen?, fragt Professor Emeritus of Political Economy an der Warwick University zurück.

Keynes hat mal gesagt, dass die Wirtschaft, wenn sie von einem schweren Nachfrage-Schock getroffen wird, in einer Investitionsfalle steckt. Unter diesen Umständen ist es notwendig, dass die öffentliche Hand die Investitionen ankurbelt. Warum zeigt sich aber Prof. Sachs davon so erschrocken? Es ist genau das, was er selbst schreibt.

Widerspricht sich Paul Krugman? Nein!

Greg Mankiw schreibt in seinem Blog, dass Paul Krugman sich widerspricht. Warum? Weil Krugman neulich in seinem Blog gemerkt hat, dass er der Argumentation nicht folgen könne, warum die Zinsen steigen sollen, falls es in Sachen Fiscal Cliff nicht zu einer Einigung kommen würde.

Angeblich soll Präsident Obama davor gewarnt haben, wie das WSJ („How Cliff Talks Hit the Wall“) berichtet, dass die Zinsen durch die Decke schiessen würden, falls die Republikaner die haushaltspolitischen Verhandlungen abbrechen würden.

Glaubt der Präsident tatsächlich daran, dass das Scheitern, ein Grand Bargain zu erzielen, die Bond Vigilantes auf den Plan rufen werde? Sollten wir uns also deswegen vor dem Fiscal Cliff fürchten?

Es ist eine falsche Vorstellung, sowohl theoretisch als auch praktisch. Amerika geht das Bargeld nicht aus, wie Krugman unterstreicht, wenn der Kongress Schulden-Obergrenze (debt ceiling) nicht anhebt. Es sei denn, die Menschen sehen eine erhöhte Chance, dass die Wirtschaft sich demnächst erholt und daher mit einem Anstieg der kurzfristigen Zinsen zu rechnen ist.

Die Leute, die vor einem massiven Anstieg der Zinsen warnen, tun es seit genau vier Jahren: eine Prognose, die kläglich gescheitert ist. Eine weltweite Rezession würde aber mit fallenden, nicht mit steigenden Zinsen einhergehen. Da es sich nicht um eine direkte Zitierung durch das WSJ handelt, ist zu hoffen, dass der Präsident eine solche Aussage nicht gemacht hat.

Widerspricht sich aber Krugman? Mankiw erinnert nämlich daran, dass Krugman im Jahr 2003 vor einem Anstieg des Haushaltsdefizits gewarnt hatte, als BushPräsident war. Mankiw bemerkt, ob Krugman inzwischen seine Ansicht geändert habe, wie die Anleihemärkte funktionieren? Oder sind es einfach die Umstände, die sich änderten? Er denke, dass die haushaltspolitische Lage heute viel schlimmer sei als damals. Er sei daher verwirrt, so der an der Harvard University lehrende Wirtschaftsprofessor.

Krugman hat in der Tat seine Meinung geändert. Der an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor hat es in einem Interview mit Joe Weisenthalverdeutlicht: „Mein Denken hat sich entwickelt. Wenn Sie Ihre Ansichten im Angesicht neuer Erfahrungen nicht aktualisieren, dann tun Sie Ihren Job nicht“.

Es gilt im Besonderen zu erkennen, dass es wichtig ist, wenn ein Land über seine eigene Währung verfügt, nicht so wie im Fall von Griechenland, was Krugman veranlasste, seine Meinung in dieser Hinsicht zu überdenken. Der Träger des Wirtschaftsnobelpreises hat seine Meinung tatsächlich geändert und es eingeräumt. Selbst wenn er es nicht getan hätte, ist es nicht vollkommen eindeutig, warum die haushaltspolitische Lage heute viel schlimmer sein soll als damals.

Bond Vigilantes: Fallbeispiel

Es besteht kein Zweifel daran, dass die beliebte Geschichte darüber, wie ein Angriff von Bond Vigilantes einen starken Zinsanstieg verursachen und Amerika zu Griechenland machen würde, vollkommen unschlüssig ist, wie Paul Krugman in seinem Blog in den vergangenen Monaten mehrfach unterstrichen hat.

Es geht nicht nur darum, dass es bisher keine Anzeichen für die Existenz von Bond Vigilantes gegeben hat, sondern auch darum, dass es schwer nachvollzuziehen ist, selbst wenn die Bond Vigilantes einen Angriff starten würden, wie sie eine Rezession in einem Land, welches über seine eigene Währung verfügt und kaum grosse Menge an Schulden in Fremdwährung hat, auslösen können.

Alan Greenspan, der ehemalige Fed-Präsident hat im Juni 2010 in einem Artikel („US Debt and the Greece Analogy“) in WSJ es für „bedauerlich“ erklärt, dass die Bond Vigilantes noch nicht angegriffen hätten. Aber Greenspan hat widerwillig eingeräumt, dass die niedrigen Zinsen „bis ins nächste Jahr“ anhalten dürften. Gemeint war das Jahr 2011. So, was hat Greenspan aus seiner gescheiterten Prophezeiung inzwischen gelernt? Natürlich nichts, wie der an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor betont.

Vor diesem Hintergrund unternimmt Krugman in seinem Blog einen weiteren Versuch, der Leserschaft zu helfen, die Schwankungen der Zinsen zu verstehen, und zwar anhand des Beispiels einer vereinfachten Welt, wo es drei Arten von Vermögenswerten gibt: (1) kurzfristige Wertpapiere, (2) langfristige Staatsanleihen und (3) ausländische Anleihen.

Eine vereinfachte Welt mit drei Arten von Vermögenswerten, Graph: Prof. Paul Krugman

Einzelne Investoren können nun mit diesen drei Anlagen ihre Portfolios umschichten. Die Preise von Anlagen fallen und steigen, wie Angebot und Nachfrage sich für die einzelnen Anlagen entwickeln. Was sind diese Anlagepreise? Es gibt drei Preise, die in Frage kommen: (a) kurzfristige Zinsen, (b) langfristige Zinsen und (c) der Wechselkurs. Zu einem bestimmten Zeitpunkt ist einer davon fest. Und die anderen zwei schwanken frei. Welche zwei? Es hängt von der Geldpolitik ab.

Die USA haben eine unabhängige Geldpolitik und der Wechselkurs schwankt frei. Die Fed setzt gestützt auf ihre Unabhängigkeit die kurzfristigen Zinsen, die heute im Grunde genommen auf der Null-Grenze liegen. Das heisst, dass die langfristigen Zinsen und der Wechselkurs sich anpassen können.

Nun, es gab in den vergangenen Jahren einige beträchtliche Schwankungen, was die langfristigen Zinsen betrifft. Und jedes Mal, als die Zinsen stiegen, gab es Berichte über die angebliche Angst vor Verschuldung. In Wirklichkeit ist es jedoch ganz klar, dass die treibende Kraft hinter dem Anstieg der Zinsen der schwankende Optimismus in Bezug auf die Aussichten für die Erholung der Wirtschaft ist, was zugleich einen eventuellen Anstieg der kurzfristigen Zinsen erklärt, hält Krugman fest.

Wenn man davon ausgeht, dass die kurzfristigen Zinsen steigen, dann würden die Anleihen, wenn alles andere gleich bleibt, weniger attraktiv. Es wäre daher besser, das Geld zu parken und zuzuwarten, bis die Renditen wieder attraktiv werden. Die Umschichtung des Portfolios würde wie folgt aussehen:

Eine vereinfachte Welt mit drei Arten von Vermögenswerten, Graph: Prof. Paul Krugman

In einem solchen Fall steigen die langfristigen Zinsen, aber weil der Anstieg durch den wachsenden Optimismus im Hinblick auf die Zukunft angetrieben wird, ist es schwer, zu sehen, wie es eine kontraproduktive Auswirkung auf die Wirtschaft entfalten kann.

Im Übrigen scheint die Argumentation von Krugman mit der von Brad DeLong im Widerspruch zu stehen. DeLong hat nämlich kürzlich in seinem Blog argumentiert, dass der grosse Abstand zwischen den kurz- und langfristigen Zinssätzen in den frühen 1990er Jahren die Markterwartungen widerspiegelten, dass das Haushaltsdefizit höhere Inflation zur Folge hätte, was wiederum die Fed veranlassen würde, die Zinsen zu erhöhen. Das mag schon zutreffen, bemerkt Krugman dazu. Sollen aber solche Erwartungen einen Hemmschuh für die Wirtschaft darstellen? Die nominalen Zinsen würden höher tendieren als sonst. Aber die realen Zinsen würden tiefer liegen. Es ist deshalb nicht einfach, eine eindeutige Geschichte zu erzählen, wo die Auswirkungen eines in Zukunft erwarteten Haushaltsdefizits auf die Zinsen von heute kontraktiv sein sollen.

Die Angst ist aber heute ganz anders geprägt: Die Bond Vigilantes würden wegen der Gefahr der Zahlungsunfähigkeit (default) angreifen. Es käme zu einer allgemeinen Flucht aus Staatsanleihen wie in der Abbildung dargestellt wird:

Eine vereinfachte Welt mit drei Arten von Vermögenswerten, Graph: Prof. Paul Krugman

Wie kommt es zum Tragen?

Zum Beispiel im Fall von Griechenland, wo der Wechselkurs fest ist oder nicht existiert, weil man nicht über die eigene Währung verfügt. Was dann passiert, ist, dass sowohl die kurz- als auch die langfristigen Zinsen steigen. Wie können aber die kurzfristigen Zinsen kräftig zulegen, wenn es eine Beziehung zwischen dem Geldangebot und den kurzfristigen Zinsen gibt? Das ist der Grund, warum die Zentralbanken die kurzfristigen Zinsen festlegen. Die Antwort ist, dass das Geldangebot zusammenbricht, weil das Geld das Land fluchtartig verlässt. So sieht die M1 (Geldaggregat) Griechenlands aus:

Griechenland M1, Graph: Prof. Paul Krugman Daten: Bank of Greece

Das kann aber in den USA nicht passieren, wo die Fed das Geldangebot und die kurzfristigen Zinsen unter Kontrolle hält. Was würde aber stattdessen geschehen? Der Wechselkurs würde kräftig abstürzen. Und das hätte, wie Krugman zu Recht hervorhebt, eine expansive Wirkung auf die US-Wirtschaft.

Fazit: Die Analogie mit Griechenland versagt einfach kläglich. Der Unterschied ist, dass es, auch wenn die Bond Vigilantes angreifen würden, die Wirtschaft auf kurze Sicht wahrscheinlich ankurbeln würde.

Bank of Israel senkt Zinsen auf 1,75 Prozent

Die Bank of Israel (BoI) hat heute im Angesicht der rückläufigen Inflationsdaten die Zinsen um 0,25 % auf 1,75% gesenkt. Der Konsumentenpreisindex (CPI) ist im November um 0,5% zurückgegangen. Die Inflationsrate beläuft sich damit in den vergangenen 12 Monaten auf 1,4% (im Vergleich 1.8% im vergangenen Monat).

Die Entscheidung, die Zinsen auf 1,75% zu senken, steht im Einklang mit der Zinspolitik der BoI, die auf die Stabilisierung der Inflation innert Zielkorridor von 1-3% in den kommenden 12 Monaten ausgerichtet ist und dient der Förderung des Wachstums bei gleichzeitiger Wahrung der Finanzstabilität, erklärt die BoI.

Das Research Department der BoI hat zudem seine Prognosen für die Inflation und das Wirtschaftswachstum (BIP) bekannt gegeben.

Inflation

2012: 1,4%

2013: 1,8%

BIP

2012: 3,3%

2013: 3,8%

Israel: Inflationsprognose, Graph: Bank of Israel (BoI), Research Departement

Die Hauptüberlegungen, die hinter dem Zinsbeschluss der israelischen Zentralbank (BoI) stehen, sind wie folgt:

(1) Die aktuellen Preise, Inflationserwartungen für das kommende Jahr und in den letzten Monaten deuten auf eine abwärtsgerichtete Entwicklung im Hinblick auf den CPI und eine offensichtliche Schwäche der Binnennachfrage hin.

(2) Die Indikatoren für die reale Wirtschaft legen nach wir vor schwache Aktivitäten nahe, wobei eine weitere Mässigung des Wirtschaftswachstums anzunehmen ist. Aber auch die Stärke des Schekels lastet auf dem Wirtschaftswachstum.

(3) Das wirtschaftliche Risiko auf der ganzen Welt bleibt hoch. Wachstumsprognosen für die grossen Volkswirtschaften wurden von den betroffenenen Zentralbanken der Länder heruntergestuft. Es besteht Unsicherheit im Zusammenhang mit dem Fiscal Cliff in den USA und der Euro-Krise in Europa.

(4) Die Fed hat eine zusätzliche mengenmässige Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) beschlossen und will die Zinsen nach eigenen Angaben nahe Null belassen, solange die Arbeitslosigkeitrate über 6,5% und die Inflationsrate unter 2,5% bleiben.

(5) Die Hauspreise sind im September-Oktober weiter gestiegen. Es sieht jedoch zu früh aus, die Auswirkungen der Beschränkung von LTV-Quoten (loan-to-value ratio) auf die Hauspreise einzuschätzen, die durch den Supervisor of Banks vor rund 2 Monaten eingeführt wurde und sich erst seit Anfang November entfalten.

Israel: Zinsprognose, Graph: Bank of Israel (BoI), Research Departement

PS: Die CDS-Prämien (5 Jahre) für die Absicherung der israelischen Staatsanleihen sind im laufenden Monat weiter auf 135 Basispunkte gesunken.

Die nächste Sitzung der BoI findet am 28. Januar 2013 statt.

Haushaltsdebatte und fehlgeschlagene Prophezeiung

In den 1950er Jahren schlossen sich drei Sozialpsychologen einem Kult an, die das bevorstehende Ende der Welt vorhersagte. Ihre Absicht war die Reaktion der Kultanhänger zu testen, wenn die Welt nicht planmässig unterging. Was sie beobachteten, war, dass der unwiderlegbare Ausfall einer Prophezeiung wahre Gläubiger nicht veranlasste, ihre Einstellung zu überdenken. Ganz im Gegenteil: sie wurden sogar noch inständiger und missionierten noch härter, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („When Prophecy Fails“) am Montag in NYTimes.

Diese Einsicht scheint von grosser Bedeutung zu sein, als das Jahr 2012 dem Ende neigt. Schliesslich glaubten viele Menschen, dass wir am Rand einer Katastrophe stehen. Und diese Sicht wurde durch die Massenmedien mit einer aussergewöhnlichen Reichweite verbreitet. Es stellte sich heraus, dass die vorhergesagte Katastrophe ausgeblieben ist. Aber wir können sicher sein, dass die Kultanhänger  nicht einräumen werden, dass sie fehlschlugen. Nein, die Leute, die uns gesagt haben, dass eine fiskalische Krise unmittelbar bevorsteht, tun es immer weiter, mehr denn je davon überzeugt.

Nein, im Ernst, Krugman redet nicht über den Maya-Kalender.

In jener Phase der gegenwärtigen Wirtschaftskrise und inbesondere, jedes Mal, wenn jemand versucht, etwas über die Massenarbeitslosigkeit zu unternehmen, warnt ein Chor von Stimmen davor, dass wir das Haushaltsdefizit abbauen müssen, und zwar jetzt sofort!, weil die Finanzmärkte sonst die Zinsen durch die Decke treibend auf Amerika losgehen würden. Nur sehr wenige von den Propheten des haushaltspolitischen Untergangs (fiscal doom) nahmen bisher zur Kenntnis, dass sie mit ihren Prophezeiungen gescheitert sind.

Krugman und andere Ökonomen haben von Anfang an argumentiert, dass Haushaltsdefizite keine steigenden Zinsen zur Folge hätten, solange die Wirtschaft schwer angeschlagen ist. Die grösste Gefahr für die Wirtschaft ist, dass wir das Defizit viel zu früh abbauen, hebt der an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor hervor. Und diese Sicht wurde bislang durch die Ereignisse in jeder Hinsicht bestätigt.

Das Wichtigste ist, zu verstehen, dass die Propheten der finanzpolitischen Katastrophe an dieser Stelle tatsächlich Mitglieder eines Weltuntergang-Kults sind. Sie sind emotional und beruflich verpflichtet, daran zu glauben, dass die fiskalische Krise gleich um die Ecke lauert. Und sie halten daran fest, unabhängig davon, um wie viele Ecken wir wenden, ohne der Krise zu begegnen.

Wir können diese Leute nicht davon überzeugen, im Lichte der Erkenntnisse über ihre Ansichten nachzudenken. Alles, was wir tun können, ist, ihnen Aufmerksamkeit zu schenken, weil viele Mitglieder des Defizit-Kults sehr respektabel scheinen. Aber sie lagen enorm und absurd falsch, über Jahre hinweg, und es ist Zeit, damit aufzuhören, sie ernst zu nehmen.